2020年初至今，全球銅供需基本面受到新冠疫情不同程度的沖擊，所處宏觀環境亦發生較大變化，倫銅整體呈現先抑后揚的走勢，截至目前領漲基本金屬板塊。
2020年走勢回顧
2020年初至今，全球銅供需基本面受到新冠疫情不同程度的沖擊，所處宏觀環境亦發生較大變化，倫銅整體呈現先抑后揚的走勢，截至目前領漲基本金屬板塊。一季度，新冠疫情爆發引發全球范圍內的封鎖，宏觀經濟受到巨大沖擊，疊加金融市場暴跌引發的美元流動性危機，倫銅大幅下跌至近四年低位的4500美元左右。二季度，一方面隨著各主要經濟體針對疫情的貨幣與財政刺激政策出臺，流動性大幅改善，全球經濟逐步復蘇，銅宏觀需求有所回暖;另一方面，銅礦主產國生產活動受疫情擾動不斷，引發市場對于銅礦供給的擔憂，供需基本面共振帶動倫銅自低點大幅反彈逾30%至6000美元上方;三季度至今，全球經濟延續復蘇態勢，但海外二次疫情卷土重來，疊加美國大選與疫苗進展等宏觀主線的逐步發酵與落地，倫銅雙邊波動有所加劇，但整體仍處于震蕩上行通道，目前運行于兩年高位的7000美元上方。
2021年展望
(一)經濟復蘇深化可期，通脹溫和回升
銅作為宏觀屬性最強的基本金屬，其未來走勢與全球宏觀經濟復蘇進程緊密相關。展望2021年，在樂觀的疫苗研發與普及預期的加持下，我們認為全球經濟復蘇將繼續深化，有效提振銅的下游需求;與此同時，預計歐美主要央行貨幣政策將維持寬松，雖然財政刺激政策存在一定不確定性，但整體而言宏觀政策將維持呵護狀態，流動性依舊中性偏松;此外，由于經濟復蘇進程的加快以及2020年基數效應，預計2021年通脹將溫和回升，有利于銅價進一步打開上行空間。具體來看：
1、疫苗逐步鋪開，全球經濟復蘇進一步深化
海外疫情形勢與疫苗普及進展將是2021年最重要的宏觀主線之一。當前歐美二次疫情繼續肆虐，新增確診屢創新高，盡管死亡率較前期大幅下降，但相應采取的封鎖措施仍對海外經濟重啟持續造成沖擊，因此2021年疫苗的落地與普及對于2021年海外經濟復蘇至關重要。根據11月輝瑞與moderna先后公布的mRNA疫苗最新進展，疫苗效果與研發進展均超出市場預期，預計疫苗有望于2020年底推出，并最快將于2021年一至二季度起可供發達國家民眾廣泛接種，隨著疫苗的普及以及相應的封鎖措施解除，2021年下半年開始疫情沖擊或將邊際消退，全球經濟復蘇進程繼續深化，進一步提振銅的下游消費需求。
2、貨幣與財政政策延續，通脹溫和回升
首先，貨幣政策方面，預計美聯儲將維持鴿派，歐央行則有望在12月會議上加碼寬松;財政政策方面，隨著美國大選塵埃落定，最終大概率將形成分裂國會局面，大規模財政刺激的推出面臨一定阻力，但整體而言2021年歐美主要經濟體貨幣與財政政策整體將維持呵護狀態，迅速退出抗疫模式可能性較低，流動性環境保持寬松將繼續給予銅價支撐。
其次，隨著經濟復蘇的深化，海外需求將進一步釋放，由于此次疫情沖擊的特殊性，生產端修復仍將弱于需求端，同時考慮到2020年的基數效應以及2021年油價的同步反彈，預計歐美通脹溫和將回升，有利于銅價進一步打開上行空間。
(二)基本面——供給增加有限，需求復蘇可期
1、2021年銅礦產量上行有限，長期增速下滑趨勢明顯
2020年南美銅礦主產國生產與運輸活動受疫情干擾不斷，其中秘魯銅礦產量受干擾影響下滑明顯，根據ICSG的數據，2020年1-7月，秘魯累計產量同比下降16.33%，5月產量一度大幅同比下降41.15%，拖累2020年1-7月全球銅礦產量累計同比下降0.77%。同時ICSG最新報告預計2020年全年銅礦產量將下降1.5%，為連續第二年同比下滑。
展望未來銅礦供給，全球大型銅礦主要集中在南美、非洲地區，其中智利和秘魯的銅礦產量占比高達40%，受疫情影響，今后兩年銅礦供給上行有限，按照原有計劃將在2021-2022年間由新增礦山項目所帶來的產能釋放將受到限制。此外，考慮到疫苗初期產能將主要投放于發達國家，同時疫苗運輸與儲存對冷鏈物流要求較高，智利與秘魯等發展中國家銅礦主產國疫苗鋪開時點將較為靠后，疫情對礦端的干擾預計在2021年上半年依然存在較大的不確定性。
長期來看，受制于全球銅礦資本開支與銅礦品位的下滑，全球銅礦供給增速將長期維持低位。歷史上來看，銅礦產能，銅礦企業資本開支與銅價走勢三者之間呈現一定的周期性，隨著銅價2011年于歷史高位單邊下行，全球銅礦資本開支也于2013年見頂后持續下滑，雖然近年銅價有所反彈，但銅礦資本開支反彈并不明顯，根據Bloomberg Intelligence的預測，未來數年銅礦資本開支將維持在600億美元左右的低位，經長期開發后全球銅礦品位亦持續下降至0.40%附近，受此影響全球銅礦產能將長期呈現下滑趨勢，銅礦供給增速將長期維持低位。
作為精煉銅供給端另一重要來源，再生銅供給2020年受疫情以及國內進口政策影響收縮明顯。根據前期有關部門發布的《關于規范再生黃銅原料、再生銅原料和再生鑄造鋁合金原料進口管理有關事項的公告》，自2020年11月1日起，符合《再生銅原料》標準的再生銅可自由進口，中長期來看再生銅進口有望回升，但新政策的具體落地與實施效果仍有待觀察，預計短期再生銅供給增加整體有限，而海外疫情形勢也將在明顯緩解前繼續壓制廢銅回收活動。
綜上，我們認為明后兩年全球銅礦供給上行有限，長期增速將維持低位，相對于充裕的冶煉產能而言，礦端供給依然趨緊，這一點也體現在2020年持續走低至50美元/噸下方的銅冶煉(TC)費用上。
2、傳統需求穩步復蘇，增量需求有亮點
2020年疫情對全球銅需求造成波浪式沖擊。根據ICSG的數據，受疫情沖擊全球精煉銅消費一季度下滑2.6%;隨著最大銅消費國中國率先復蘇，以及海外經濟逐步重啟，二季度以來全球銅需求進入底部爬坡階段，二季度中國精煉銅消費量同比大幅增加21%，海外同比降幅在5月后有所收窄，帶動全球消費量二季度增速同比轉正。
我們認為未來中國(占比約50%)，以及歐美發達國家(歐盟+美國，占比約19%)的需求復蘇情況將繼續主導全球精煉銅需求的邊際增長。根據數據，目前中國銅下游行業PMI持續處于榮枯線上方，預計下游需求穩步復蘇將持續;而海外經濟體受二次疫情反復影響，短期銅消費復蘇仍面臨阻力，隨著2021年疫苗的逐步普及，海外銅需求修復有望加速。同時值得關注的是，隨著各主要經濟體所提倡的清潔能源政策逐步細化與落地，或為全球銅需求帶來長期可觀的增量。具體來看：
中國精煉銅下游行業需求復蘇態勢良好。占下游需求近一半的電力領域投資繼續發揮帶頭作用，2020年1-9月電源投資完成額累計同比增長51.6%，創近五年新高;1-9月電網投資完成額2899億元，累計降幅收窄至-1.80%，考慮到2020年4600億元的計劃投資額較2019年增加2.8%，年底電網投資領域仍有增長空間，預計2021年電力投資領域將繼續保持穩步增長，持續拉動國內銅消費。
其他終端需求方面累計降幅持續收窄。1-9月空調產量累計同比降幅收窄至-12%;建筑領域表現出較強韌性，房屋竣工與新開工面積累計同比均明顯修復;隨著疫情后壓抑汽車產能與需求的釋放，疊加相應消費刺激政策的出臺，3月以來汽車產量累計同比降幅不斷縮窄，當月同比增速大幅回升，11月國務院常務會議提出堅定實施擴大內需戰略，穩定和擴大汽車消費，開展新一輪汽車下鄉和以舊換新，預計2021年中國汽車產銷形勢將繼續向好。隨著2021年中國經濟繼續穩步復蘇，預計在雙循環戰略背景下，新基建重點項目的實施將帶動銅下游消費需求持續回升。
海外銅需求方面，進入北半球冬季歐美二次疫情卷土重來，多國新增確診屢創新高并重啟封鎖，短期或繼續拖累銅需求復蘇步伐，但目前下游行業消費方面也不乏亮點。以全球第二大精煉銅消費國美國為例，房地產行業占其下游銅消費約一半，受疫情沖擊后反彈明顯，房地產市場指數與建造支出雙雙刷新歷史新高，房地產上行周期或為銅需求復蘇提供有力支撐，而隨著2021年疫苗的逐步普及，海外銅需求修復有望加速。
同時值得關注的是，2020年開始主要經濟體清潔能源政策逐步細化并開始落地，下游銅需求長期增量可期。根據中國《新能源汽車產業發展規劃(2021-2035年)》，2025年新能源汽車銷售量達到汽車新車銷售總量的20%左右。以2019年為基準進行測算，未來五年新能源汽車產量年化復合增速將達34%，預計新能源汽車精煉銅消耗量占比超過3%，若考慮充電樁等配套設備占比將進一步提升;海外方面，歐盟2020年以來陸續落地電動車免增值稅等新能源利好政策，帶動新能源汽車銷量激增，市場預計2020年歐洲電動車銷量達100-110萬輛，同比增長80%-100%，同時拜登在當選后若能較好地履行其清潔能源政策目標，也將進一步推動美國汽車產業電動化轉型以及清潔能源基建的開展。
3、全球銅庫存維持歷史低位
由于疫情對銅供給與需求的沖擊時點上存在一定的錯位，2020年全球銅顯性庫存持續降至歷史低位，截至11月13日當周，交易所銅庫存僅為36萬噸左右。預計在2021年供給上行有限，海內外銅需求復蘇的背景下，庫存將維持歷史低位從而給予銅價更佳的上方彈性。
2021年價格預測
綜上，在樂觀的疫苗普及預期下，預計2021年全球經濟復蘇繼續深化，流動性環境保持寬松，帶動通脹溫和回升。銅礦端供給增加有限，海內外銅需求有望同步修復，供需基本面維持緊平衡，同時庫存繼續維持歷史低位，預計2021年銅價運行區間將抬升至6500-8500美元/噸。